君实生物“掉队”

经济观察报 记者 瞿依贤 3 月 28 日晚，君实生物（688180.SH/01877.HK）发布了 2023 年年报，营收 15 亿元，同比增长 3.4%；净利润亏损 22.8 亿元，同比减亏 1.1 亿元。

没有意外，也没有惊喜，是创新药行业很多人士对这份年报和君实生物的感受，这种无功无过的评价，放大了君实生物的现实处境。这家曾跟恒瑞医药（600276.SH）、百济神州（06160.HK/688235.SH）、信达生物（01801.HK）并称 "PD-1 四小龙 " 的企业，在已是红海竞争的 PD-1 市场中，" 掉队 " 明显。

从收入体量、管线丰富程度、市值规模等角度看，君实生物确实已经被其他几家拉开距离，" 这是没有办法回避的事实，如果再蒙着头说君实生物做得挺好，这就不客观了。" 接近君实生物管理层人士向经济观察报表示。

不仅如此，"PD-1 的时代已经过去了。从二级市场的角度看，只要有东西能做出来，资本市场还是会认可的。君实生物要想的是，下一个大品种什么时候出来。" 一位医药分析师说。

核心产品 PD-1 的销售没有明显起色，跟其他几家相比差距明显，一直被市场质疑商业化能力；虽然 PD-1 在海外获批，但可预见的销售增量有限；从在研管线来看，短时间内很难有下一个大单品上市。这些问题都摆在君实生物面前。

从 2021 年底到现在，君实生物先后大刀阔斧调整了商业化和临床团队，2024 年初更是宣布换帅，种种迹象表明，一场深刻的变革正在君实生物内部发生。

销售与出海

在 3 月 29 日的投资者交流会上，君实生物管理层表态，PD-1 单抗在 2024 年要实现 50% 以上的增长。根据既往销售表现，要实现这个目标并不容易。

在肿瘤治疗领域，PD-1 药物的出现具有变革性意义。君实生物的 PD-1 获批的时候，两款进口 PD-1 也刚刚在国内获批，这个赛道的竞争由此在国内拉开序幕，所以在国产同类产品中拥有先发优势的特瑞普利单抗也被行业看好。

但是这款药的销售表现一直欠佳。

2019 年，特瑞普利单抗的销售额是 7.7 亿元，信达生物信迪利单抗的销售额是 10.2 亿元。

2020 年，信迪利单抗作为国内第一个进医保的 PD-1，销售额大幅提升至 22.9 亿元；百济神州的替雷利珠单抗当年 3 月开始商业化，当年卖了 10.6 亿元；恒瑞医药未披露 PD-1 的销售额，但业内根据销售量和价格推测超过 40 亿元。而具有先发优势的特瑞普利单抗，这一年只卖了 10 亿元。

除去恒瑞医药这种本身有着成熟商业化队伍的大厂，君实生物和另外两家生物科技公司此时的差距还在行业接受范围内。

2021 年是 "PD-1 四小龙 " 第一个可比较的完整销售年，大家都进了医保，基本在公平状态下竞争。然而在这一年，特瑞普利单抗销售额仅为 4.1 亿元；恒瑞医药的卡瑞利珠单抗未披露销售额，但按医保价格和披露的销售量计算，约 41.4 亿元；百济神州的替雷利珠单抗销售额约 16 亿元；信达生物的信迪利单抗销售额约 28 亿元。尽管各家的适应症有差异，但销售额的差距已经很明显。

2022 年，这一差距继续存在，君实生物、百济神州、信达生物在 PD-1 上的销售额分别为 7.4 亿元、28.6 亿元、20.1 亿元，卡瑞利珠单抗未披露销售数据。

PD-1 商业化不佳的情况，也反映在销售口高管的频繁变动上：从跨国制药企业挖来的三任首席商务官先后离职，任期最长的不足两年，任期最短的仅 4 个多月。

上述接近君实生物管理层人士说：" 一直没有找到合适的人，找到高级别的（合适的管理人员）不容易。"

君实生物曾在公告中表示，"2021 年亦是公司商业化团队较为动荡的一年，公司团队先后经历了几轮商业化负责人及内部营销人员的调整……频繁的团队更迭导致队伍稳定性受到很大影响，团队执行力下降，市场活动不能稳定执行，市场活动有效性下降，客户合作信心受到很大影响 "。

2021 年 11 月，君实生物聘任李聪为联席首席执行官，全面负责商业化领域相关工作。李聪在外资药企和本土药企都做过销售业务，2016 年加入君实生物担任非执行董事。

君实生物的官方说法是，李聪就任后对营销地域团队完成了组建恢复工作，并对核心市场人员进行了补充，通过一系列针对内部管理流程的理顺，营销团队成员积极性得到很大提升。

业绩连续低迷之后，君实生物在 2023 年 10 月迎来了 PD-1 的出海利好消息：特瑞普利单抗获得 FDA（美国食品药品监督管理局）批准上市，获批两项适应症，成为中国首个获得 FDA 批准上市的自主研发和生产的创新生物药。

但从销售的角度看，其在美国获批的适应症主要是鼻咽癌，这是个小适应症，美国每年鼻咽癌新发病例大约 2000 例，带来的销售增量有限。

根据君实生物与美国市场的合作伙伴 Coherus 达成的商业化协议，君实生物能够获得 Coherus 区域内年销售净额 20% 的销售分成。广发证券预测，君实生物 2024 年、2025 年在 PD-1 上获得的海外销售分成分别为 0.5 亿元、2.1 亿元。

不论在国内市场还是国外市场，作为基石性大单品的 PD-1 赛道已经是红海一片，各家公司在这个产品上可以挖掘的是差异化的适应症，君实生物现在瞄准的是围手术 / 辅助治疗。特瑞普利单抗相关在研适应症覆盖了全国高发癌种，包括胃癌、肝癌、肺癌、食管鳞癌在内的围手术 / 辅助治疗都处于 III 期临床阶段，其中联合化疗用于可手术非小细胞肺癌围手术期治疗的新药补充申请已获批上市。

这意味着如果上述新适应症获批，特瑞普利单抗针对上述肿瘤的用药窗口期将大幅扩大，但围手术期的临床没那么好做，落地仍有很长一段时间。"2024 年的重点放在肺癌，年潜在新患者有上百万，（特瑞普利单抗）必须要在肺癌占一席之地。" 君实生物管理层在上述投资者会议上表示，今年第一季度，特瑞普利单抗新拓展的患者中，肺癌一线和围手术期占据前列，预计会成为其最大适应症，要重点推进。

具体来说，今年会重点进行学术商业化推广，做 " 小而精 " 的上市活动，分享病例和经验，推广肺癌围手术期治疗可能治愈的理念。

管线与效率

" 别人对效率的追求，对管线的排布是很明显的。" 前述接近君实生物管理层人士表示，在 PD-1 这个产品上，君实生物被业内诟病 " 起个大早，赶个晚集 "，这些都是其作为创新药企要去解答的问题。

这位人士举了一个例子，君实生物的 IL-17A 单抗，" 在同类产品里，数据算得上亮眼，这是一个很好的药，这个项目立项也很早，但最后推进那么慢，不应该的。2018 年 IPO 融了不少钱，当时的钱、资源都比其他公司（指现在 IL-17A 同赛道上进度靠前的一些公司）多得多，但还是比他们推进得慢，管理层是有责任的 "。

在投资者会议上，君实生物公布的其 IL-17A 单抗最新进度是，银屑病的 III 期临床试验预计 2024 年 5 月完成受试者入组，需要 52 周随访，预计在 2025 年第四季度申报上市。

而在同赛道上，2023 年 3 月、4 月，智翔金泰（688443.SH）和恒瑞医药 IL-17A 单抗的上市申请先后获国家药监局受理。康方生物（09926.HK）和三生国健（688336.SH）也同在 2023 年 12 月宣布了同类产品的关键注册性 III 期临床研究达到所有疗效终点。

在临床过程中，推进效率更快、反应更敏捷，是制胜的关键，因为效率越高可以推上临床验证的分子就越多，验证后不行就换下一个。" 效率快了，在同样的金钱和时间投入下，你比别人多几次抽签和摸牌的机会，抽中的概率就变大了。" 前述接近君实生物管理层人士说，拿到什么样的分子，关乎研发能力和水平；把分子推上临床后，需要多长时间验证效果是执行效率的问题。两方面都做好的企业就能赢别人。

百济神州高级副总裁、全球研发负责人汪来今年 1 月曾公布一个数字，从完成临床试验方案到第一个受试者入组，百济神州只需要 3 个月，而行业平均水平是 6 个月，" 这一步就比别人快了一倍，这是巨大的优势，因为在临床上，执行是非常重要的。跟整个行业比，同样做全球临床试验，我们的成本低了 30%，速度快了 30%"。

一位曾经多次参加君实生物内部研发会议的人士回忆，君实生物每周都要过项目，以前的临床会议很拖沓，经常形不成结论，" 会不会开会、经营效率高不高，最后都落实到管理的细节上 "。

其实，君实生物也曾在新冠相关产品上做到过高效率，只是没能在其他产品上复制。

2019 年底，新冠疫情暴发。2020 年 3 月，君实生物即宣布牵手中科院微生物研究所共同投入新冠中和抗体的合作。同年 6 月 5 日，这款中和抗体获批开展 I 期临床研究，6 月 7 日完成全球首例受试者给药，7 月 13 日完成所有受试者给药。

其另一款新冠口服药 VV116，2021 年 11 月获批在国内启动临床试验，2022 年 1 月完成了 I 期临床试验。2022 年迅速完成 II/III 期临床试验后，这款药在 2023 年 1 月被附条件批准上市。

尽管君实生物在新冠疫情期间一举推出两款产品，并且新冠中和抗体在大中华区以外地区的权益还授权给礼来，获得 1000 万美元首付款及一些其他付款，但新冠中和抗体对变异株无效，很快退出市场。新冠口服药也因为国内疫情防控政策调整而迅速失去市场。

细算下来，君实生物在新冠产品上的收入远不及支出，VV116 的预计总投资规模为 5.9 亿元，但 2023 年第一季度的销售收入为 1149.5 万元。在最近的投资者交流会上，君实生物总经理邹建军提到，" 民得维（VV116 的商品名）也在报告期内为公司贡献了稳定的收入来源 "，但他没有说出投资者关心的新冠药的具体业绩。

按照时间线算，君实生物虽然没有直接在新冠口服药上盈利，但其 2020 年 7 月在科创板上市，新冠产品在当时毫无疑问为其估值和议价做出了贡献。

回到研发管线这个立身之本，除了 PD-1，百济神州有泽布替尼这个 " 十亿美元分子 "，还有强大的临床管线；信达生物有若干生物类似药，并已递交与礼来合作的玛仕度肽首个减重适应症的上市申请。

相比而言，君实生物的管线显得有些单薄。

前述医药分析师表示，君实生物可以跟荣昌生物（688331.SH/09995.HK）类比，二者都有核心产品，销售额在 10 亿元— 20 亿元量级。其 PD-1 的大适应症出来比较晚，现在围手术期的众多适应症是一个看点。

君实生物管线的另外一个看点是 BTLA 单抗，这款药联合特瑞普利单抗的 III 期临床试验正在进行中，进度靠前，这款 BTLA 单抗是 First-In-Class（同类首创）新药。

改变与增效

2024 年 1 月，君实生物宣布，担任总经理兼首席执行官 6 年的 " 老帅 " 李宁转任副董事长，负责海外业务，他的新战场是君实生物全资子公司拓普艾莱生物技术有限公司。邹建军则由君实生物副总经理兼全球研发总裁升任总经理兼首席执行官，负责主持君实生物全面工作。

人事任命官宣时，李宁、邹建军都在美国参加第 42 届摩根大通全球医疗健康大会，回来后，李宁和邹建军共同出席了一场管理层办公会，这场办公会几乎是对着财务报表开的，主题是降本增效，更具体地说，是 2024 年要做到多少收入、降低多少成本，一项项在会上讨论。

紧迫感也传递到了员工身上。

有员工举了一个例子，在与国外的合作伙伴邮件沟通工作时，以前是发完邮件后，若对方没有回复可能就 " 摸个鱼 "，现在没有回复，会不停 " 骚扰 " 对方，要全力推进沟通事项。

另外，在降本增效上，君实生物统一了集团和子公司的一些支出，一定层级以上的员工取消了出差补贴。

君实生物感到了紧迫，但在内部，改变可能在更早之前已经发生。" 起个大早，赶个晚集 " 不仅关乎销售，也关乎临床效率。

2022 年 4 月，君实生物宣布提名邹建军为执行董事，聘任其为副总经理并担任全球研发总裁，全面负责公司全球的研究与开发工作。

邹建军来自恒瑞医药，2015 年任恒瑞医药首席医学官，2017 年 6 月起任副总经理，其专业背景、研究与开发经验也被业内认可。

多个消息源告诉经济观察报，邹建军到任后，招了很多人，花了大半年时间把君实生物的在研管线 " 理顺了 "。现在临床团队会根据资源制定轻重缓急的开发策略，该做什么适应症、怎么去推进项目，临床时间表都排得很紧，因此在开发效率和进程上有较大起色，新冠药物和 BTLA 单抗的进度就是例子。

多位员工表示，邹建军跟李宁风格迥异，李宁温和，邹建军雷厉风行、赏罚分明，" 现在一些惩罚措施还是蛮严厉的 "。" 我们今年定的业绩指标不容易完成，但是必须要去完成，因为不管是对合作伙伴还是对投资者，只有完成了，别人才对你有信心。" 接近君实生物管理层人士表示，君实生物目前账上有接近 38 亿元现金，按以前的支出速度只能撑 2 年，降本增效后能撑 3 年左右，"3 年以后怎么都能盈利了吧 "。

这位人士还表示，君实生物要想让行业看到希望，归结起来就要做到三点：国内销售有明显改善，海外能够实现一定量的销售，早期临床管线做出亮点。

而这些，都有待时间验证。