城投债或临谢幕时代？业内谈多策并举，转型大猜想

财联社 4 月 26 日讯（研究员 李翀）伴随城投化债持续推进，利差空间持续压缩，信用分层优势不再。在融资政策严监管下，城投已发生了 " 质变 "，城投债或会逐步退出历史舞台。随之而来，城投转型是统筹发展与安全的必然选择，也是地方政府 2024 年业务开展的重点，但业务转型并非一朝一夕。

财联社从投资人处获悉，上交所于 4 月 25 日组织召开了《固收业务培训 - 城投企业产业化转型专场》，这次会上透露出业内对城投转型的一些思考。多位业内人士对财联社表示，在推进新质生产力、促进产业融合集群发展的背景下，城投转型任务艰巨且迫切，更涉及从上到下的组织建设和激励约束机制等。

城投债或临谢幕，债市将迎来崭新的时代。转型方向很多，市场已有思考和部分实践。

财联社访问了多名业内人士，整体认为，城投转型需从实际出发，转变融资模式，加强经营性项目布局，不断提高经营性业务占比和收益，最终实现市场化转型目标。

城投债总量近 12 万亿，已呈减少趋势，未来何去何从？

据 Wind 数据统计，截至 4 月 26 日，存续城投平台数量 2763 家，较年初减少 9 家，城投债总量 11.53 万亿，较年初减少 610.23 亿元。

目前，城投债收益率普遍压缩，收益率集中于 3% 以下，分层优势并不明显。" 资产荒 " 背景下，信用利差全线收窄至 10% 以下历史分位数，各评级、期限之间利差相差不大。在各类监管文件的约束下，城投普遍资金偏紧，整体发行规模也在持续下降，除 " 借新还旧 " 以外，新增融资项目审核趋严。

" 城投债不仅是在萎缩量变，而是发生了质变，底层的逻辑变了。" 一名资深业内人士对财联社表示。

在他看来，政府对城投化债，已经从 " 谁家的孩子谁抱走 " 转换到以特殊再融资债支持弱地区化解隐债模式，逻辑发生了巨大变化。随之而来，必然推动城投债市场格局巨变，量会越来越少，品种会改变，" 以后，没有城投债，只有地方政府债和地方国企债 "。如此一来，城投公司未来要么转化为自负盈亏的产业国企，要么退出历史舞台。

城投转型，已经被列入 2024 年地方政府重点开展的工作之一。

从今年多个重点省市召开的工作会议中可以看出，地方政府多次提及重视防范化解地方债务风险，守牢不发生系统性风险底线，并制定相应化债方案，同时要求强化融资平台管理、压缩融资平台数量。

多数业内人士认为，未来监管趋严是不争事实，城投平台作为城镇化进程的产物，时代红利已经不再，或许该到说告别的时候。

城投转型难题，不能 " 虚假转型 "

对于城投转型面临的问题，一直是市场关注的热点。一言以蔽之，就是城投平台如何转型能创造更多的经营性收入。

实践中，许多城投公司的产业结构较为单一，仅承担为地方政府融通资金的职能，很难将政企有效分开，在运行的过程中缺乏独立性。业内人士表示，多数城投公司以 " 壳公司 " 的方式替政府运作，公司经营目标、业务范围、发展模式、融资方式均未完全市场化，仍受到很大约束，这是城投转型在制度上的最大制约。

国务院国资委党委书记、主任郝鹏曾指出，健全管资本为主的国有资产监管体制，是激发国有企业活力的重要保障，要深化政企分开、政资分开等，政府要从以前事无巨细全部参与的 " 保姆 "、" 管家 " 向抓大放小的出资人角色转变。

此外，不同于传统制造业，城投公司的业务范围集中在城市基础设施建设、土地整理开发以及基础公共服务等方面，涉及经营性业务较少，并且项目回收期长、收益率低，导致其财务基本面较差，债务规模相对较大，此外债务信息不透明、期限结构不合理等也是转型需要直面的问题。

与此同时，在前述上交所的培训会上，业内人士提出，城投转型不能是虚假转型、数据转型，不能走资产腾挪的报表游戏，关键是转型后是否有自主经营能力、满足经济发展需要。

有业内学者认为，城投转型并非一朝一夕，需循序渐进，建议 " 先维持后提升 "，分两步走：

第一步，维持城投公司流动性、实现融资畅通，以时间换取空间，通过找准定位，明确核心主业，尽快上马经营性项目，获取长期限、低成本资金，与此同时通过资产整合，充实资本实力。

第二步，明确核心主业、打造 " 一主多元 " 的业务体系，提升其经营能力、" 造血 " 能力和盈利能力。

转型探索与猜想

业内普遍认为，对于城投转型路径和目标，首先要结合自身资源禀赋明确业务定位，依靠自身经营发展可以从支持性和资源性企业开展。

业内人士对财联社表示，支持性企业主要带有民生属性，比如供水供电的偏公益性业务，而资源性企业或是未来区域产业融资主力，其中自然资源是重要抓手，不过多数具有行政许可的特殊性。比如部分城投公司积极开展河道采砂业务，在一定程度上能降低基建投资总成本，同时开展砂石业务，也是能有效扩大城投公司现金流，获得较好收益，目前是不少城投公司特别是区县级城投转型的重要转型方向。

此外，近年来，为改善盈利状况、增强造血功能，一部分融资平台在保持原有筹资建设开发职能的前提下，尝试通过引进新增非资源性经营业务实现产业化转型，其中入股上市公司股权拓展了自身业务范围也是一大途径。

如重庆市城市建设投资 ( 集团 ) 有限公司协议受让省属国企重庆建峰工业集团有限公司持有的上市公司重药控股 ( 000950 ) 16.33% 的股权，成为其第二大股东。又如主营建筑业及房地产销售的成都兴城集团，入主市级国企旗下的上市公司红日药业 ( 300026 ) ，开拓了医药领域的战略布局。

南开经济研究院研究员佟岩认为，从理论上分析，融资平台持股国资上市公司可以分享投资收益，改善自身的现金流和财务状况，实现国有资本的保值增值，有益于降低债券投资者的风险补偿要求。

此外，城投平台入股上市民企，纾困民企融资难的问题也是今年来城投转型方向之一。

据中泰固收团队统计，2017 年以来入股上市民企的城投公司数量逐年上升，从 22 家上升到 2023 年的 139 家。城投公司入股上市民企以中低行政层级（区县级城投 + 地市级城投）和 AA 级城投为主，入股的上市公司中小规模（市值 100 亿以下）占大多数。其中浙江、江苏入股案例较多，分别为 14 家和 12 家。城投更倾向于入股小规模的上市民企，根据统计 2023 年入股市值 100 亿以下的上市公司共有 105 家。

不过根据城投入股上市民企的股权比例不同，其入股目的也不尽相同。中泰固收首席肖雨表示，若以主导产业投资为主要目的，城投公司入股比例多在 5% 以上，有一定的控制权，该类民企行业分布较多集中在制造业和高科技产业，而持股比例低于 5%，则往往专注于帮助地方政府招商引资，这类案例在当前相对较多，占比超过一半。

肖雨还表示，除了持股转型以外，城投公司还有一种股权转型形式，就是通过打造产业基金，对新能源、电子设备、生物医药等新质生产力行业的民营企业进行投资，为高科技民营企业同时提供产业园区和产业资本，有利于帮助本地政府招商引资，促进本地产业集聚和优化升级，带动经济社会发展。

此外，财联社从某业内资深人士处获悉，若从市场化经营属性去考虑，城投平台未来还可以通过跨境并购方式进行产业布局。该人士表示，虽然当前城投平台本土化属性仍很强，但随着转型发展，政企属性剥离，自身特色属性突出的企业可在全国范围内进行更加市场化的跨境并购重组。他还表示，城投转型将影响深远，现在城投利差很小，投研人员激励也在收缩，未来非银机构从银行获取的委托资金收入也将打折，整个金融体系也都将发生一场变革。

不过城投转型并非一早一夕，更涉及从上到下的组织建设和激励约束机制等。业内人士表示，从过往转型成功的案例来看，该类国企转型改革往往需要构建新型生产关系，持续加大科技创新考核激励力度，去推动社会生产力进步和产业结构优化升级。在大力发展新质生产力的今天，城投平台更需要从实际出发，将传统基建经验与当前新战略、新技术结合，以真正市场化经营主体的身份，去打造成为区域经济产业发展的新增长极。