再度领跑的极兔速递不存在估值缺口？

文 | 港股研究社

随着 618 的尘埃落地，线上零售的最强辅助们也将陆续公布最新业务量数据了。

整体上，上半年国内快递业的需求量维持稳增势。据国家邮政局监测数据，截至 6 月 30 日，今年上半年我国快递业务量突破 800 亿件，比 2023 年提前 59 天。其中 6 月，快递日均业务量超 5 亿件，整体继续处于景气度区间。

基于这一背景下，极兔速递（1519.HK）近日公布了其最新经营数据。公告显示，极兔速递 2024 年上半年总体实现包裹量 110.1 亿件，按年增长 38.3%，其中第二季度总体包裹量同比增长 30.7% 至 59.8 亿件，再度交出一份看似表现不俗的答卷。

进军国内市场第五年，极兔速递再度以高增速领跑

作为一家成立于 2019 年的全球物流服务提供商，极兔速递始于印尼等东南亚市场，于 2020 年才进入中国市场。因此，其收入来源于海内外两大市场。

国内市场中，很显然，复盘行业的发展里程可知，早在极兔速递进入国内市场前，顺丰与 " 三通一达 " 早已借助国内互联网电商的暴风口陆续在中、美资本市场成功上市，而有关于他们的争霸赛也进行得热火朝天。

不过由于头部之间竞争一直十分胶着，据 Wind 数据统计，2020 年我国快递行业的 CR4 仅有 52.6%。这也就为极兔速递、菜鸟速递等后来的新进入者们预留了一定的成长可能性。

据天眼查中极兔速递的招股书显示，过去三年，其在中国市场的年包裹量实现了三年 5 倍的膨胀，2023 年达到 120.26 亿件。同年其在中国市场的市占率达到了 11.6%，同比提升 0.76 个百分点，一举成为国内市场第六大快递企业。并且这一态势仍在持续。

2024 年一季度极兔速递以 44.5% 的业务量增速领跑国内头部快递企业。按可比口径来算，同期顺丰、中通、申通、圆通、韵达以及行业整体在中国市场的增速分别为 3.1%、13.9%、36.69%、24.9%、29.1%、25.2%，均低于极兔速递增速。而根据其当前披露的最新数据来看，第二季度极兔速递或仍能以 30.6% 的增速继续领跑整个行业。

与此同时，在这份业绩公告中，还值得重点注意的是，以异于国内同行发展路径诞生的极兔速递，其全球布局仍在加速实现多点开花。

公告显示，2024 年第二季度，极兔速递在重要 " 领地 " 东南亚市场的包裹量增长 30.8%，而在沙特、阿联酋、墨西哥、巴西和埃及等新市场中的包裹量贡献最快增速，高达 63.9%。

与此同时，运营上，今年第二季极兔继续策略性调整各市场的网点数量。截至上半年，其总体网点数量为 1.9 万个，重点仍集中以新市场网点的增加。可见，在稳步拓展国内市场的同时，海外依旧是极兔速递的重点方向。

当然，也正是得意于其区别于其他同行的 " 海外本土基因 "，2023 年申请 IPO 上市的极兔速递拥有着极其豪华的股东阵容，从腾讯、博裕资本、红杉中国、高瓴等投资界的 " 大佬 " 都被其摘下，并在 IPO 期间被腾讯、高瓴等股东选择增持。

股价一路回调，极兔速递被低估了？

然而，连续两个季度实现增速领跑国内市场、海外也依旧维持强劲增长动力的极兔速递，近期在二级市场的股价表现却不尽人意。

自进入 2024 年后，极兔速递（1519.HK）股价就一路震荡下滑，截至 7 月 10 日收盘，极兔速递港股报价 7.20 港元 / 股，而其上市公开发售价为 12 港元 / 股，破发 40%。总市值也从一度逼近顺丰控股（002352.SZ）、中通快递 -W（02057.HK）的超千亿市场下滑至目前的 600 多亿港元。

如此简单对比来看，极兔速递的基本面似乎与估值存在一定的缺口。但实质或许并非如此。

从财务数据来看，2020-2022 年期间极兔速递的全球收入规模迅速扩大，由 15.35 亿美元飙增至 72.67 亿美元，两年复合增长率高达 117.58%，2023 年再度同比增长 21.77% 至 88.49 亿美元。

然而，快递行业是一个需要有相当的投入周期以及能力建设周期的领域，而极兔速递在短短几年内持续布局全球多个市场，在这期间其经营结果不可避免的将存在前期的资本投入和亏损。

财报显示，2023 年度极兔速递归母净利润亏损 11.01 亿美元；经调整 EBITDA 实现扭正，达 1.47 亿美元。其中东南亚市场的经调整 EBITDA 始终保持正向增长，而布局了近 5 年的中国市场也实现盈利上的突破，毛利和经调整 EBITDA 均首次转正。

可见，极兔速递的经营利润显然出现扭转迹象，但如果从估值维度出发，简单按照 PE 估值测算，不论是其经调整后的正 EBITDA 还是处于亏损的净利润，对应近 600 亿港元的市值，其估值均未被低估。若考虑其盈利能力拐点迹象的出现，其当前估值水平是相对合理的。

而反过来，这也说明此前市场是给予了新股极兔速递较高的估值溢价。从上述分析可知，这一方面是基于极兔速递这几年来在国内市场的表现、以及国内市场仍旧存在增长空间，另一方面则是考虑到了其不同于国内同行的全球化成长潜力。当然也包括其背后的豪华资本阵营的加持效果。

那么基于这几点来看，极兔速递未来股价又能否回归至曾经的高位？

从当前制约极兔速递估值的最大矛盾点，即盈利能力来看，其实依据其收入体量以及投入周期，国内市场将是未来一段时间内极兔速递盈利改善的最大预期市场。

众所周期，伴随电商零售近年来在国内市场的加速度发展，快递物流市场也一度加入价格、服务的内卷之中。不过，目前整个行业的价格内卷已显露出一定的改善迹象。

首先，从最直观的价格端来看，虽然国内快递单票价格仍维持下降趋势，其中 5 月同比减 12%，但考虑到 2023 年财报反映出的各快递公司资本开支陆续达峰回落，预计整个行业将不再有恶性价格战的基础。因此，预计整个行业价格的下行幅度是有限的。

其次，资本开支的回落也在某种程度上，意味着相关头部厂商的规模化布局已实现较好的完成度，如此意味着企业的经营成本将在规模经济、自动化程度提升等因素推动下得到持续优化。

财报数据显示，2023 年极兔速递资产负债率由 2022 年的 183.97% 大幅缩减至 62.44%，接近行业平均水平。而此时，其快递单价成本也得益于规模效应的出现，由 2022 年的 2.92 元 / 件降低至 2023 年上半年 0.34 美元，已达到国内第一梯队水平。这就是为何其 2023 年在中国市场的业务能实现盈利突破的主要原因。

行业价格内卷不再恶化、极兔速递自身运营的规模效应日趋增强等综合因素加持下，预期其在中国市场的盈利能力拐点有很大可能会愈发清晰，股价也将在业绩的 " 消化 "、以及新的预期空间中迎来提振。

不平衡中寻求空白增量：下沉 + 出海

正所谓 " 没人做的才是空间最大、可能性最大的领域 "。

虽然目前不论是从国内市场、东南亚市场的竞争境况，还是其在新兴市场中业务量增速的下降，似乎极兔速递的收入体量增速均在下降，但实则其成长潜力依旧存在。

一方面，物流行业的发展在整个国内还存在很大的不平衡性，而这种不平衡就意味着仍存在这么一部分空白增量尚待挖掘，比如 " 快递进村 "。

事实上，极兔速递当年进入中国市场之时，恰逢国家邮政局将 " 快递下乡 " 工程升级为 " 快递进村 " 工程，因此在截至 2024 年至今的这 5 年间，极兔速递快递网络覆盖全国行政村数量超过 23 万个，累计较 2023 年年中增长超 30%。尤为突出的是过去一直被视为快递困难点的新疆地区，目前极兔在当地加盟制同行中排名第一，目前已建设 7000 余个自有或合作代收点，已基本实现 " 快递进村 " 全疆覆盖。

据悉，今年二季度新疆喀什地区的快递业务量预计完成 734.08 万件，同比增长 84.06%；收入同比增长 30.58%，增速远高于国内一般城区增速，而这仅是 " 快递进村 " 在中西部机遇的一个缩影。而抓住这一机遇的极兔速递，今年上半年其在新疆地区的整体件量半年增长超 30%。

而这也是极兔速递除去大环境的支持以及行业本身的同质竞争给予的成长可能性外，另一驱动其在国内市场 " 快马加鞭式 " 增长的因素之一。

另一方面，如果将这份不平衡发展现状中的机遇，放在当下国内各大快递物流企业身上，出海是这部分主体必将考虑的方向。

其一是，从市场增速来看，以极兔速递布局了的海外市场为例，其中，东南亚市场预计 2023-2027 年包裹量的 CAGR 为 15.5%，同期间沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西及埃及的 CAGR 分别为 20.6%、21%、18.7%、16.1% 及 15.3%。相比而言，国内体量虽然大，但预计 2024 年行业增速仅为 8%，而且头部竞态十分激烈。

其二则是基于这两年国内电商大举的出海潮。事实上，基于更长远的发展，目前包括正在谋求港股上市的顺丰控股、斥资与哈萨克斯坦共和国邮政成立合伙企业，押注中亚跨境电商的圆通速递、以及依附阿里国际持续走向海外的菜鸟国际等物流快递企业，实则都在加速布局全球化计划。

此时，极兔速递基于其异于国内同行的发展路径以及背后豪华的资本阵营，无疑将具备更足的本土化经验以及资源优势。据悉，在国内电商与物流行业都相对看好的中东市场中，近日易达资本携手中东财团再次对极兔速递增资，以进一步优化提升其在包括阿联酋和沙特在内的中东及北非市场的本地化战略。

当然，对于资本市场而言，不论企业的成长故事说得再好听，想要赢得投资者的认可最终还得看企业最终呈交出的业绩答卷。这也是未来极兔速递股价何时能重回高点的关键，而当前其披露的经营数据还不足以证明其全面的真实成长力。