二次闯关港股！视源股份毛利率五连降至19.92% 净利润腰斩隐忧待解

　　港交所文件再度披露了广州视源电子科技股份有限公司的上市申请，这已是这家在深交所上市近八年的企业年内第二次向港股主板发起冲刺。最新财务数据勾勒出一幅复杂的图景：在智能交互硬件赛道稳居全球出货量前列的同时，视源股份正深陷“增收不增利”的泥潭，其毛利率指标罕见地连续五年下行，引发市场对其成长质量与核心盈利能力的重新审视。

　　根据招股书，2022年至2024年，视源股份营业收入分别为209.90亿元、201.73亿元和224.01亿元，经历小幅波动后整体呈上升趋势，三年复合增长率约为6.7%。然而，与之形成刺眼对比的是同期净利润的断崖式下滑：从21.21亿元锐减至10.36亿元，累计跌幅高达51.2%。进入2025年，这一趋势并未扭转，前三季度营收180.87亿元同比增长5.45%，但净利润9.82亿元同比微降0.2%，增长动能明显乏力。

　　真正的警报来自于盈利质量的核心指标——毛利率。数据显示，2022年至2024年，公司毛利率分别为26.2%、24.55%和20.93%，呈现清晰且连续的下行通道。截至2025年9月30日的前九个月，毛利率进一步探至19.92%。这意味着，自2021年(据其过往年报，当年毛利率约为28%)以来的近五年时间里，视源股份的毛利率下降了超过8个百分点。有市场分析师据此测算，若以2024年营收规模粗略估算，毛利率每下滑1个百分点，对应的毛利损失就超过2.2亿元。

　　为何坐拥全球市场领导地位，却无法守住利润空间?弗若斯特沙利文的报告指出，视源股份在液晶显示主控板卡、教育交互智能平板(希沃品牌)及国内会议平板(MAXHUB品牌)领域均占据数一数二的市场份额。但这种规模优势并未转化为定价权。行业观察人士指出，一方面，其核心业务所处的硬件赛道竞争白热化，技术门槛被逐步磨平，价格战成为常态;另一方面，公司高度依赖ODM第三方生产模式，虽轻资产运营，但在原材料成本管控和生产环节精益化上的话语权可能弱于自建完整供应链的企业。近年来全球面板、芯片等核心电子元器件价格波动，持续挤压着中游制造企业的利润缓冲垫。

　　客户结构的集中化进一步削弱了其议价能力。招股书显示，报告期内公司前五大客户贡献收入占比始终维持在25%以上，其中单一最大客户在2024年的收入占比高达14.9%。值得注意的是，公司对前五大客户的平均售价普遍低于其他客户，2024年价差达7.3%。这种“大客户依赖症”不仅带来潜在的订单波动风险，也直观反映了在关键客户面前，其产品溢价能力的薄弱。有投行人士评论，这种结构在制造业中并非孤例，但在冲刺上市、需要展示持续稳健盈利前景时，会成为投资者重点拷问的环节。

　　从业务板块透视，被视为第二增长曲线的企业服务品牌MAXHUB虽在国内市场领先，但其所在的会议平板市场同样面临巨头跨界入场、产品同质化竞争的压力。而被寄予厚望的AI驱动软件解决方案生态系统，目前尚未能在营收和利润结构中担当主力。这意味着，在相当一段时间内，公司的业绩基本盘仍由面临激烈竞争的硬件业务所主导。

　　此次奔赴港股，市场普遍解读为其寻求国际资本市场平台、拓宽融资渠道以支持研发、品牌与全球扩张的战略之举。然而，港股投资者素以对公司基本面和盈利质量挑剔著称。面对这份营收增长但利润持续“失血”的成绩单，仅仅讲述市场份额的故事恐怕不够。投资者更需要看到公司扭转毛利率颓势的清晰路径，例如通过技术升级提升产品附加值、优化供应链成本、或使高毛利软件服务营收占比实现实质性突破。

　　视源股份的六位创始人通过一致行动协议仍牢牢掌控公司控制权。对于已持有其A股的投资者和关注此次港股发行的潜在投资人而言，此次IPO递表更像是一份深度体检报告。它既展示了公司在全球智能交互硬件领域扎实的产业地位与营收规模，也无情地暴露了在宏观成本压力与微观竞争红海下，中国制造企业向价值链上游攀升所面临的普遍挑战。能否在上市后借助资本力量成功跨越从“规模冠军”到“利润强者”的鸿沟，将是视源股份下一阶段真正的考题。